中国大陆经济正面临改革开放以来的多重危机，许多结构性问题，在民主国家与中国大陆关系逐渐生变后，陆续凸显出来。目前许多经济指标，如城镇高失业率，以及房地产市场泡沫化等，即便资料不尽然完全正确，却凸显出中国大陆经济已不如过去处于上升阶段。本文以资金流动的角度切入，试图解析当前造成中国大陆经济下滑的诸多因素，提供决策者以作因应参考。

成也外资　败也外资

从资金流动的角度观察，资金流动不会涉及到某些产业竞争力强弱的议题，也不触及科技竞争，因为这几个议题的影响是更长期的，一个国家的经济不会因为几项技术受到战略对手的管制，就马上土崩瓦解。其次，资金流动也可以贯穿解释消费、投资、出口、就业等相关总体经济的表现。第三，中国大陆自改革开放后的经济成长，除制度改革外，资金的流动与运用是所有生产要素中的关键，因此从资金面来谈中国大陆经济问题，能够切中经济运行的特性。

当我们选择以资金面作为解析视角，大家的共识是，外资离开的事实。改革开放后，中国大陆经济成长的主因是加入了全球经贸体系。以制造业为主体，带有技术成分的大量外资到中国大陆投资设厂，创造了就业、消费与出口，也带动了北上广深等主要区域的服务业发展与房地产市场。因此成也外资，败也外资，当外资不断离开中国大陆，不免会对中国大陆经济造成长期且结构性影响，此影响并非红色供应链本土化所能弭平。

就路径与成因来讲，外资离开中国大陆有几个层面。中短期因素是基于利差。中国大陆金融市场深化后的许多金融投资型外资，会因为美国升高利率，以及地缘政治的不稳定因素，撤出中国大陆金融市场。这虽然是中短期因素，但在美国没有停止升息前，也会牵制中国人民银行降息救经济的空间。这是为什么到目前为止，我们尚未见到中共国务院与人民银行有推出大规模宽松货币政策的原因，因为这可能会加速资金外逃。

外资出逃受政策与制度影响

外资离开的原因是政策与制度因素，兼具推力与拉力因素。美中科技竞争，实体经济的生产性资金，特别是涉及高新科技与敏感科技部分，推力因素是中国大陆大量扶植国营企业集团卡位，压缩外资的发展空间，拉力因素则是美国等民主阵营也从科技与贸易相关法律及政策，限制其跨国企业在中国大陆的业务与营运。再加上国际供应链从中国大陆撤出移转到越南与墨西哥等地，相关资金面也持续撤出，甚至是将整个在中国大陆的分支企业卖给陆企，造成相当规模的生产摩擦性中断，影响到出口与就业。

除了金融市场与实体制造业外，外资自然人移动也对中国大陆经济造成一定程度的影响。受到疫情管制，北上广深等地区的先进国家外籍高阶工作者大部分离开，造成房地产租屋市场的不景气。以上海为例，根据当地与国际媒体报导，办公室租金行情已跌回到10年前的水准，且空屋率高，待租期显著拉长，这都影响到主要城市区域的服务业发展与中国大陆中产阶级人民的财产收入，且此影响是长期性、结构性的，不容易被中国大陆内资所弥补。

内资受政策影响而剧烈洗牌

中国大陆内资的特点是不易离开中国大陆，在严格的外汇管制下，抛售人民币转换为美金而出逃的资金规模，应会受到控制，其中一个征兆就是碧桂园直接拒绝支付折合台币7.1亿价值的美元债券利息，推测是在中共官方的默许下进行。

内资大致没有外逃的问题，但经济稳定运行的基本逻辑是，行业日常的经济活动，其热度可以符合原先投资的预期，一旦落差过大，就会产生行业中个别领导企业、供应链中小企业、机构投资人，与一般投资大众的业务与财富损失，进而扭转整个对景气的预期心理，落入一个相对悲观的循环。

当前中国大陆的房地产市场，就处于这样的状况。习近平政府试图控制房地产过热的政策手段，目前已被证明失败。对于非寡占市场、市场参与者众、竞争力参差不齐、企业取得资金过程存在大量不公平与不对称资讯的中国大陆房地产市场，中国大陆政府想用一系列政策扭转人民对于房地产的不正当预期，很难不伴随严重的企业倒闭与投资人损失。

这些企业与个人的损失，是以中国大陆境内财富重分配方式所存在，不涉及大量而无法解决的外债。房企龙头重整牵涉的是中国大陆股东与购房者，这些房企龙头的股东结构目前相对单纯，是以中国大陆其他企业集团为主要机构投资股东，外国银行曝险程度相对有限，因此目前主要影响层面在于中国大陆购屋者、供应链中小企业，跟延伸性金融商品的投资人。这将使中国大陆当前仰赖的内需动能，受到相当程度的负面冲击。

加大力道投资不易　 资本密集产业恐成下一个破口

经济问题的严重程度，如同堆柴火一样，要看单位时间内，各种不同的经济问题是否叠加甚至交互影响。当前中国大陆经济下行的挑战，除来自外资普遍持续出走，还有为数不少的内资关系人蒙受财富损失，因此从资金面的观点，一个是资金被抽走，一个是资金损失，短期内难以加大投资力道，创造就业与提高财富收入。

除非中共政权与政策产生巨大改变，否则外资出走是短期内不可逆的现象，下一阶段观察中国大陆经济前景的重点，是除了房地产市场外，是否还有其他产业开始产生资金流的困难，所有实际运营表现不如投资当时预期的资本密集产业，都有可能成为下一个破口，例如中国大陆的电动车产业、电池产业等。习近平政府不乐见产业过度扩张，因此不应期待政府会大规模挽救产业，或是出手激励另一个明星产业。中国大陆人民以及台湾各界对中国大陆经济的看法，不能过于期待会有另一个大投资时代，现在是剧烈调整的痛苦期，各方均要谨慎看待。