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財團法人海峽交流基金會

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人民幣納入SDR對國際金融市場的影響◆文/李沃牆(淡江大學財金系教授兼兩岸金融研究中心副主任)

  • 更新日期:109-08-16

特別提款權(Special Drawing Rights, SDR)由國際貨幣基金會(IMF)於一九六九年所創造,以支持布列敦森林(Bretton Woods System)固定匯率體系。參加這一體系的國家需要官方儲備,即政府或中央銀行持有的黃金和廣為接受的外幣。這些儲備可用於在外匯市場上購買本國貨幣,以維持本國貨幣匯率。

人民幣納入SDR 開啟三強鼎立時代

人民幣自今(二○一六)年十月一日起正式加入國際貨幣基金會的SDR貨幣籃,成為國際準備貨幣,權重為一○‧九二%,僅次於美元的四一‧七三%、歐元的三○‧九三%,高於日圓的八‧三三%、英鎊的八‧○九%(參考下頁圖),無異宣告中國大陸經濟霸權的崛起。這也意謂人民幣正式進入大國貨幣俱樂部,中國大陸將成為全球金融治理中的「常任理事國」,這將大大提升其在國際貨幣舞台的話語權。

人民幣隨著中國大陸躍升為世界第二大經濟體、最大的出口及貿易國,並於二○○九年啟動跨境貿易,展開人民幣週邊化、區域化及國際化的腳步後,聲勢節節上漲。二○一三年,人民幣已取代歐元,成為全球第二大結算貨幣;除此,中國大陸外匯存底也一直維持全球第一。因而,英國金融時報曾指出,金磚四國加印尼、南韓等六大新興市場,在二○二五年將占全球經濟成長的一半,直接威脅美元的地位。無獨有偶,世界銀行也預估,二○二五年人民幣將與美元及歐元形成三強鼎立的局面。

人民幣加入SDR後波動勢不可免

究竟,人民幣入籃後可能走勢為何?又對國際金融市場有何影響,值得進一步討論。據悉,人行自二○○五年啟動人民幣匯改後,平均每年以三%的升值幅度走升,也因此,不少投資人對人民幣信心滿滿;但二○一四年三月,人行擴大人民幣的波動區間至二%,人民幣開始走貶,並釀成全球金融市場動盪;加上去(二○一五)年八月十一日,人行調整人民幣中間價形成機制,不僅造成匯率在三天內貶值逾三%,也引發全球性股災。雖然去年十一月底人民幣取得入籃資格,但人民幣非旦未如預期升值,且以屢創新低作收。人民幣歷經去年及今年初的一波大貶後,六月二十四日又受英國脫歐、英鎊大跌及美元走強影響,跌至六‧三七五,一舉創下二○一○年十二月二十三日以來新低。不少市場人士預估,人民幣匯率波動風險在英國脫歐後增加;年底前若Fed升息、美元升值,則可能貶至六‧九至七。

人行貨幣政策委員會委員樊綱在十月初的G20杭州峰會後也表示,中國大陸官方會適度控制匯率走勢,允許人民幣緩慢貶值。看來,人民幣到底是升或貶,可謂眾說紛紜。十月一日,人民幣才剛納入IMF的特別提款權(SDR)貨幣籃子裡。然而,才不到兩週,由於中國大陸經濟下行壓力沉重,人行連續七天調降人民幣兌美元中間價,使人民幣匯率再創逾六年來新低。

影響人民幣升貶的因素不一而足,包括中國大陸經濟走勢、人行政策,美元動態及相關的市場因素。從中國大陸長期經常帳盈餘、貿易順差持續攀升、外國直接投資穩定投入及國際化腳步加速,加上人民幣入籃後,需要履行放鬆匯率管制和開放資本市場承諾,提高運作透明度等利多因素觀察,長期走升機率高。反之,英國脫歐後,加上歐元經濟在Q3走跌的機率偏高、通縮問題未獲改善,歐洲中央銀行(ECB)應會再度擴大量化寬鬆政策,歐元看來欲強不易;且Fed可能於年底升息,一旦升息,美元走升,人民幣短期貶值及造成金融市場的波動應在所難免。

對國際金融市場可能的影響

目前,人民幣尚無法自由兌換、中國大陸資本市場也未完全開放,離國際化貨幣尚有一段距離;但人民幣納入SDR後,以中國大陸居全球第二大經濟體之尊,人民幣入籃後的波動較以往為大,人民幣成為國際儲備貨幣後,可自由使用的要求,將推動中國大陸資本項目和資本市場進一步開放。其貨幣和匯率政策會形成國際外溢效應,引發國際金融市場動盪在所難免,茲分析如下:

一、人民幣波動幅度大徒增國際炒匯空間:因人民幣在岸及離岸匯率價差之故,一直給予國際金融炒匯投機者的空間,甚至連金融巨鱷索羅斯都公開炒作人民幣,進而影響中國大陸及國際金融市場的穩定。在今(二○一六)年初的這波人民幣貶值,就有不少人民幣炒匯,逼迫人行只好下重拳打擊投機客。人民幣入籃後,預期波動將擴大,若不縮短在岸及離岸價差,全球股匯市動盪將難以安寧。令人擔心的是,萬一失控,國際金融市場發生骨牌效應的系統性風險將增加,嚴重者可能引發金融海嘯,不可不慎。

二、人民幣結算意願強全球外匯儲備增加:在人民幣國際化過程中,已有愈來愈多的國家願意以人民幣進行雙邊貿易結算並加入外匯儲備,以穩定匯率。如日本於二○一二年三月購入六五○億人民幣大陸國債(當時相當於一○三億美元或八四五○億日元),這是人民幣首次成為發達國家的外匯儲備。此外,尼日則是第一個將人民幣列入儲備貨幣的非洲國家。其他還有英國、法國、加拿大等國最近幾年對人民幣的需求均大幅增長,這些國家也都在準備與中國大陸建立貨幣互換關係。雖然人民幣占全球準備貨幣的比例不及一%,但此舉卻有利於人民幣國際化。

在人民幣加入SDR後,更有助於提升人民幣儲備貨幣地位以及鼓勵私人部門配置人民幣資產。截至今年第一季,全球外匯儲備高達一○‧九兆美元,不用二%就對應兆元的流入。年初至今,境外機構已增持中國國債九六五億元。根據測算,到二○二○年,人民幣儲備份額有望達七‧八%,對應約五‧七兆元對人民幣安全資產的需求。

三、國際人民幣債券增有助於國際化進程:人民幣入籃可促進在儲備貨幣之外領域的使用。因為,SDR地位類似於一個信用評級,將增加對人民幣在金融交易、投融資活動中的使用。如世界銀行近期在中國大陸發行SDR債券,係以SDR計價,但以人民幣結算。非居民對中國大陸資本市場的參與程度很低,在股票和債券市場所占份額分別僅為一‧三%和一‧九%,有很大增長空間。不過,已有不少國際金融組織、境外央行等機構和金融機構增加境內人民幣債券資產的配置。這顯示在人民幣加入SDR貨幣籃子後,國際投資者配置人民幣債券資產的需求已顯著增加,相應帶來資本流入,實有助於人民幣匯率穩定。預估在未來幾年,中國大陸的人民幣債券市場、熊貓債發債量可能會快速成長。但中國大陸債券市場必須進一步完善制度框架,引入更多發行人、投資人,進一步豐富完善產品結構,提高市場流動性,才能健全債市市場的發展,並助於國際化進程。

四、人行雙率漸市場化國際金融受影響深:人民幣入籃後將伴隨著中國大陸資本帳的開放,大量的人民幣流到各國,人民幣及以人民幣表彰的資產漸漸成為各國金融市場交易的標的。在此情況下,人行的雙率(利率及匯率)市場化政策,將影響各國金融市場乃至經濟的穩定。

五、人民幣避險需求大持有人民幣資產增:除全球央行的外匯儲備外,國際間金融機構或投資人持有人民幣資產也不斷增加,如非洲發展銀行及國際清算銀行(BIS)等國際機構,其規模超過三千億美元,以SDR的合併資產負債表,將有人民幣的避險需求。人民幣納入SDR後,使用人民幣將更加合法,勢必會刺激投資人及企業對人民幣的需求。

對台灣金融市場影響亦所難免

一、人民幣續貶TRF風險增:因人民幣趨貶,特別自二○一四年三月貶值及二○一五年八月十一日的六‧二三元重貶至今,許多投資TRF(Target Redemption Forward,目標可贖回遠期契約)的中小企業或專業投資人已虧損連連,面臨保證金追繳壓力。於二○一六年初,人民幣兌美元匯價再度重貶後更是雪上加霜。根據金管會的估計,此波因人民幣重貶造成的投資潛在損失,恐將超過新台幣兩千億元,銀行的TRF呆帳風險增加。惠譽的研究指出,若人民幣兌美元貶至七元,則國內多數銀行TRF損失仍可在可控制範圍內,但小部分小型民營銀行恐受傷害而衝擊其獲利。

二、國銀人民幣存款由增而減:國銀自二○一二年八月底簽署「海峽兩岸貨幣清算合作備忘錄」後早已磨刀霍霍,擬搶食人民幣業務這塊金融大餅。無奈好事多磨,總算於二○一三年二月六日正式啟動DBU(國內外匯指定銀行)人民幣業務。在人民幣國際化進程及國銀大推人民幣優利定存專案的因素,國銀人民幣存款餘額、人民幣貼現及放款餘額、人民幣匯款總額業務續創新高。據中央銀行統計,截至二○一五年六月底,全體國銀人民幣業務概況,外匯指定銀行(DBU)及國際金融業務分行(OBU)辦理人民幣業務之家數分別為六十九家及五十九家,合計人民幣存款餘額為三三八二‧一八億人民幣,創下新高;但受人民幣貶值及入籃後的衝擊,增幅已略減,在二○一五年十二月時,僅有三一八二‧二八億。雖然今年九月略有回升,但自十月以來,人民幣對美元貶值逾一%,人民幣存款的投資人再次出現匯兌損失,是否會影響人民幣持有意願,值得後續觀察。


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